自去年7月美国联准会（Fed）上回升息以来，美国长期公债价格不涨反跌，是历来首见的反常现象；与价格走势相反的美债殖利率随之跃升，反映三大因素。但华尔街投资策略师指出，如今这三项因素似乎都出现逆转迹象，美债殖利率年底前可望下滑。

道富银行SPDR首席投资策略师艾隆说，通常每逢Fed启动升息循环，例如2022年3月至2023年7月这波，典型的型态是连串升息终会使经济减缓，并使通膨降温，也因此Fed必须降利率提振成长，市场利率随之滑落。然而，实际情况是，美债殖利率并没有降下来，反而比2022年3月Fed开始升息时的水准还要高，是历来首见。

撑高美债殖利率的三股趋势 出现转折

艾隆指出，殖利率基本上反映三大因素：成长预期、通膨预期，以及所谓的「期限溢价」（长债殖利率高于短债殖利率）。由于美国经济成长比市场预期强得多，通膨也比预期顽强，而美国财政部现在为支应赤字支出发行的公债量又远高于历年此时的水准，Fed及其他传统公债买家却缩减购买量，以致供过于求。这三个因素于是导致殖利率不降反升，为空前仅见。

不过，最近美国10年期公债殖利率下滑，显示以上三项因素已看到转折迹象。

成长方面，降温迹象日增。美国最新国内生产毛额（GDP）数据显示成长显著减缓，第1季GDP季增年率大幅趋缓至1.6%，远低于预估的2.5%；4月非农就业仅增17.5万人，也远低于预期。成长降温可望对美债殖利率形成下降压力。

期限溢价方面，Fed上周宣布，将开始放缓量化紧缩（QT）步调，意思是缩小短期内私部门必须吸收的政府公债净供应量，也有助于降低美国公债的期限溢价，进而支持美债殖利率将下滑的论点。

通膨方面，情势较混沌不明，但大趋势似乎也是往下掉。据摩根士丹利预测，Fed最重视的通膨指标--核心个人消费支出（PCE）物价指数--三个月年化增幅可望走下坡，到2025年1月公布2024年12月数据时，可望降到1.81%，六个月年化增幅可望降到1.96%，都低于Fed的2%目标。

通膨大趋势向下 最后一哩路恐颠簸不平

摩根士丹利指出，因官方统计人员未把季节性杂讯彻底去除干净，今年第1季的核心PCE数据被撑高1.32个百分点，同样的效应也见于聘雇成本指数（ECI）以及生产力报告中的单位劳工成本数据，误导投资人认为通膨减缓趋势停滞不前，甚至有通膨回温之虞。

因此，摩根士丹利认为，即使美国经济没有降温，一旦日后出炉的数据令预料通膨「更高、更久」的人士大感意外，美债殖利率必将大幅下滑。

艾隆则认为，通膨部分比较棘手，有许多因素可能导致抗通膨最后一哩路颠簸不平，包括：供需失衡、房市和劳动市场；从化石燃料转型至绿能，助长通膨的程度可能大于投资人预期；地缘政治冲突可能推升油价；财政部继续发行更多公债等等，都可能使利率高于市场预期的水准。

但艾隆指出，这不表示利率将持续攀高，他个人认为美债殖利率终会随经济成长减速而降低，只是不确定是否会如市场预期那般「大幅下滑」。他也坚信Fed可望降利率，「只是不确定在何时」。

凯投宏观分析师阿巴格古斯预测，到今年底，10年期美债殖利率可能降到4%，相较于目前的大约4.445%。