万科是我持仓中的亏货三姐妹之一，是否应该加仓万科？毕竟股价已从30元跌到9元，跌幅达70%，但万一跌幅是90%呢？也就是3元呢！

昨天老李哥分享了段永平先生之前对万科的估值和看法，我觉得值得我们思考与学习。于是昨晚出差回来没有躺平，而是以“万科”为搜索词，把段永平先生访谈中涉及到万科的内容都摘录了出来。

💡便宜的万科

网友：大哥，你买万科时是怎样估值的？除了A股比B股便宜外，还有那些？GE是伟大的公司，破产概率小，股价便宜了。创维是本份的企业，股价实在便宜了，这些我都明白了。万科 04年每股收益0.39元，你 05年买时的股价应是5块左右吧!13 倍的 PE不是十分便宜吧!你是否把成长算进去了?（2010-04-05）

段永平：我买万科时，万科的市值大约在 150亿左右，具体时间不记得了（大概在股改前半年到一年的时候?)。当时就觉得万科一年赚个几十个亿早晚能做到，不到200亿确实便宜。同时觉得我看到的万科的帐肯定不会是假账，因为王石不是作假帐的人。当时买的理由都在这儿了。

网友：您当年投万科的时候是如何估值的？“起码值10块钱”是如何估算的?如果有机会再次买进，您会以多少市值买入?

段永平：我的所谓估值都是毛估估的。我买万科时，万科市值才100多个亿，我认为这无论如何也不止，所以就随便给了个 500亿。呵呵，当时唯一确定的就是100多个亿有点太便宜了，如果有人把万科100多个亿卖给我，我会很乐意买，所以买一部分也是很乐意的。

网友：您设定的6块买万科价的依据大概都有什么呢？6块估价思维逻辑过程大概是怎样的？（2011-3-8）

段永平：6块钱时市值大概800亿上下，加上贷款1000亿出头，100亿左右年利润，未来经营走下坡机会不大的公司，这个价钱我觉得不贵。

网友：市值为什么还要加上贷款呀，想不明白？段大哥解释一下好吗？

段永平：假设你按市值买下公司，贷款算谁的？这里“贷款”指的就是债权债务。

网友：万科现金还挺充裕，市值684.39亿，现金339亿元，哈哈，如果跌倒市值等于现金，我就把房子卖了买它。 （2011-11-28）

段永平：负债是多少？如果万科净现金有300多亿，你还等什么？

💡贵的万科

网友：万科总股本110亿，今日股价7.31元，总市值804亿，每股净资产3.55元，净资产总计390.5亿，资产负债67%，最近4年净利分别为 21.5亿、48.44亿、40.33亿和53.30亿。如果以6年平均年利润50亿估计，那可以过得去的总市值是否是在700亿附近，即股价6.37元附近?（2010-05-14）

段永平：信任这点我没有异议，但觉得他们的利润不高啊，而且这还是在房产这么好的时候。我相信万科在大市不好时的表现可能会比其他同行要好，但毕竟也会受到些影响。最近刚刚开始准备看看万科的情况，毕竟掉下来了这么多，万一再掉个一大块，说不定就是个机会了。也许现在就是个机会，谁知道呢？但我宁愿再看看。

💡超贵的万科

段永平：我觉得估值在决定卖股票时也是毛估估的，比如当万科涨到3500-3600多亿时，我曾强烈建议我一个朋友应该卖掉，因为我觉得万科要持续赚300多亿是件很困难的事，你花3000多亿去赚不到100亿的年利润实在不是个好主意。如果你真的喜欢万科，可以等一等，将来可能会有机会用同样的钱买回更多的股份回来。说实话，我挺喜欢万科的，我想有一天我可能会再投万科的。下次投的时候争取多买些，拿得时间长一点。

💡不确定的万科

段永平：万科和房地产这个行业了。目前中国人口老龄化问题似乎在加重中，不知道对房地产未来有什么影响。（2019-3-14）

段永平：以前对商业模式的重要性没那么理解，现在是会把商业模式放在第一顺位的，是作为最重要的过滤器，过不去的就不看了，省下无数时间！你觉得我的观点没变是因为你自己没变。其实你也可以推衍一下，当时我如果不买创维或万科而是买了茅台或苹果，结果会是更好还是更好呢？ （2021-12-30）

段永平：不是有啥超能力，就是看不懂。想不透10年以后会怎么样，包括万科，我也是想不通的，所以没有再碰过。（2023-10-3）

💣关于负债

关于高负债/现金流弱的企业，段永平先生给出了一个简单的估值方法，企业价值倍数，神奇公式里也有。

段永平：相对于pe，我会更多用e/e 来衡量一个企业。这里有一个e是 enterprise value。（2010-04-25）

企业价值e/e估值 = 企业价值(市值+负债-现金)/ 盈利

段永平：这里说的负债是有息负债，大概就是银行借贷或债券类的东西，到期要还的。我说的少借债指的就是这类债。会计上的债务还包括预收类的款项，这类债务一般不会给企业带来风险。

女王：这几年我踩了很多坑，越来越理解为什么安东尼伯顿如此看重资产负债表，也开始懂段永平先生对负债的解释。

安东尼波顿：如果说选股人必须吸取一个教训的话，那么这必定是最重要的一个。如果说投资的关键在于遏制下跌和避免灾难的话，那么只有睁大眼睛，仔细观察，才能承受总资产负债表风险。这种风险是导致我投资业绩惨淡的最常见因素。

段永平：我还没认真看过财报。如果现金超过负债，那就应该很安全。我对大多数公司的担心是很多公司为了发展快些而去负债，结果某一天因为负债而陷入麻烦。万科相对而言还是比较健康的，但似乎对营业额的增长也很有追求。我一般喜欢那些追求好产品，不太提营业额目标的公司，比如苹果。（2010年）

段永平：每个公司都有负债吗?每个“公司”都应该负债吗?每个房地产公司都应该负债吗?我记得美国有一家房地产公司，叫“NVR”，曾经因为太多负债而差一点破产，股票掉到过 0.2/股，后来侥幸活过来以后就再也不借钱了，几十年以后的现在的股价大概在$700/股上下。你再看看美国现在其他的房地产行业的公司。如果万科没负债，我会给他们加很多分，但他们不懂，他们想快点发展嘛。（2011-9-26）

女王：我专门查了一下NVR，资产负债表非常干净，股价涨得这么凶狠，最新e/e才在15，而现在万科却在37.6，如果万科不大幅降低有息负债，甚至会面临破产的命运，如果负债不降低，利润不提升，我是不会再加仓了，也不建议大家在此刻去抄底万科，因为风险大于回报。（我拉了万科过去20年的数据，并做了e/e，数字会说话！）

段永平：那是快20年前说的了，那时候万科的债务还不是那么厉害。后来发现其债务很高后就没在关注过。（2024-3-30）

段永平：最近看到有些公司因为债务陷入困境。确实很难理解他们为什么要借那么多钱。我怀疑会不会机制有问题？因为只考量业绩但不限制债务，经营层自然会努力做大业绩，哪怕负债高点也没关系，因为每个同行负债都很高？我们公司严格限制债务是很有道理的，虽然明白这个道理有时候需要十几二十年。（2024-3-29）

段永平：债务是个危险的东西，和margin差不多。经营企业中的债务有时候更危险，因为资产往往是很难变现的，危险来临的时候跑都很难跑。发展慢一点会健康很多的。（2024-3-30）

回顾了近20年段永平先生对万科的看法，有3个关键值得我们思考与学习：

1、价格很重要

2、财务健康很重要

3、商业模式更重要（非常重要）

女王：便宜是硬道理，但是财务不健康的便宜是灾难，而商业模式不好则是火上浇油；但反之，好的商业模式却能走得更稳健，更远，带来的投资回报更大。

段永平：我总是认为大致的估值主要用于判断下行的空间，定性的分析才是真正利润的来源，这也可能是价值投资里最难的东西。

$万科A(SZ000002)$ $万科企业(02202)$
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